PE两头受挤迎来史上最大挑战退出之路长漫漫

发布时间：2020-02-10 20:44:47 阅读：次来源：鱼钩厂家

11月1日起正式实施的《证券投资基金管理公司管理办法》《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》和《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》为放松基金业管制，提升基金创新动力吹来了政策上的东风，然而，对于正在进入寒冬的PE/VC来说，有些政策却不啻是雪上加霜。

富达基金合伙人姜华告诉《中国经营报》记者，“上述规定和办法放开了公募基金投资非上市公司的领域，虽然可以大大缓解当前公募基金效益不理想的现状，但对私募基金来说却无疑是个坏消息，因为公募基金在募资能力、寻找成熟项目及推动企业上市方面，都将比私募基金更有优越性。”

对于当前LP(有限合作人)面临断供，实体经济下行引发的项目匮乏，上市独木桥竞争越来越激烈的PE来说，融资难、投资难、退出难正成为普遍面临的问题，德太集团(TPG)合伙人黄晶生认为，“现在中国PE大约有5000~7000家，但是经过这次严冬考验，也许只有10%的PE机构能够幸存下来。”

“如果再加上来自公募基金的竞争，PE的日子将越来越难过。两头受挤，PE有可能会迎来史上的最大挑战。”姜华说。

“LP断供”

今年年中，雅戈尔投资被媒体报道与上海凯石投资的分手、缩减金融投资是LP断供的典型。不过，在中国PE市场上，断供情况已经不是个别案例，而是让几乎每家PE都感同身受。

来自不少PE的声音均显示，“PE的黄金时代已经过去，现在募资明显一天比一天难。”这些募资之难有些表现为新基金认购额的大幅下降，有些则表现为在分期出资上的突然断供。

根据市场机构发布的最新数据显示，2012年年初至8月份，中国VC /PE行业募资金额为91.8亿美元，相较于去年全年的500亿美元募资金额相去甚远。

投中集团董事长陈颉就表示，“2011年中国VC /PE基金募资规模达到历史最高水平，但从2011年下半年募资即开始放缓。2012年至今，仅有40只基金募资完成，募资规模为91.8亿美元。而在2011年，共有503只基金完成募资，募资规模达到500亿美元。”

来自安永的数据显示，2011年全年，中国PE募集资金总额285亿美元，比2010年同期的321亿美元下降11%。而今年上半年行业募资总额比去年同期更是大幅下滑七成左右。

LP断供的背后，有个人投资人的问题，他们或者因为绩效不满意以及退出前景不乐观而在PE投资上“沉没”，比如浙江的一些LP，他们在PE火爆时几乎占到了PE募资的五分之一，但随着流动性整体紧张，银根缩紧之下，很多资金都选择投放高利贷了，而不愿意投资相对而言投资周期比较长的PE股权投资基金。

对于企业投资人来说，则可能是主业出了问题，需要断臂求生救主业，比如钢铁企业。而一些机构投资者如银行、第三方理财机构和信托等在给PE融资时也因为PE投资锁定周期长而保持谨慎态度。

对于本次证监会出台的新办法，君合律师事务所合伙人何芳表示，“本次修订的最大亮点是证监会拓宽了基金管理公司特定资产管理业务可以投资的产品范围。以往基金管理公司特定资产管理业务投资的主要产品为证券产品以及金融衍生品等，而本次修订，投资产品包括了不在交易所上市的股权、债券，这意味着特定资产管理业务可以介入一级市场，并可以像私募股权投资基金一样从事股权投资活动，并像信托公司一样可以向企业提供借款。而‘中国证监会认可的其他资产’，更可能包括资产证券化产品，甚至是房产、黄金、艺术品等实物资产。”

姜华表示，“在募集资本方面，公募基金一方面有更大的能力，另一方面由于历史上就受监管层的严格监管，因此在公允性上也更容易得到个人和机构的信任。此外，PE发展受阻，一个非常大的原因在于退出机制上的问题，无法退出是LP的最大隐忧，而公募基金本身就与券商有着良好的历史关系，在投资项目的选择以及上市方面比私募基金显然有着更多的优势，这也将是获得LP青睐的重要因素。”

本就僧多粥少的市场，伴随公募基金的强势杀入，PE界势必将上演一场激烈的淘汰与整合之战。

退出之路长漫漫

对于眼下的PE来说，严冬的考验并非仅仅来自募集资金的考验，更大的考验在于企业难于找到好的项目，以及即使找到好的项目，退出路径亦会遭遇瓶颈。

姜华告诉记者，目前在证监会排队上市的公司有800多家，但能通过审核的企业却是少数，这意味着大量寄望通过资本市场作为退出路径的PE被堵住了出路。

中国市场如此，国际市场同样不妙。一度以来，赴美上市曾经是PE融资企业的最佳路径，限制少、速度快、回报高。然而，美国股市两年前对中概股开始的“做空潮”不但对上市企业造成了巨大的冲击，同时一些IPO企业股价也出现逆转，跌破发行价的企业并不少数，加上美国最新旨在对资本市场进行严格监管的金融改革法案的推出，中国企业的在美上市之路已渐渐成为一个退而求其次的选择。

2012年上半年，中国企业在美股市场仅有唯品会一家实现IP O，而A股市场则从8月份开始的一段时间，没有一家公司上会，步入了2009年IPO重启以来的最长一次空窗期。

根据中国投资年会上最新披露的数据显示，在刚刚结束的10月，仅有8家中国企业在全球资本市场完成IPO，数量金额创近3年来新低。不仅如此，今年三季度VC/PE机构IPO退出账面回报率再创新低，平均账面回报率仅为2.73倍，而一年以前，这个数字应该是8到10倍。

投中集团数据显示，2010年至2011年上半年，V C /PE的平均账面回报率保持在8倍左右，最高甚至达到10倍，而2012年前两个季度平均账面回报率已跌至4倍以下。其中，美元基金已经从2011年一季度的近8倍回报率下滑到2012年二季度接近为负的回报率。

斯特拉塔公司董事长、沃达丰集团前董事长、汇丰控股前董事长庞约翰博士在谈到PE退出路径时曾经表示，“PE退出一般有三种方式，一是得在资本市场上的抛售，逐渐退出，二是转卖另一个战略买方，三是通过再杠杆的方式，一方面在短期获得分红，另一方面等待时机出手。尽管目前中国企业IPO市场不是很好，但智慧的企业总是会静待时机。”

然而，对于中国市场上的PE来说，IPO退出显然已经难上加难，而再杠杆由于缺少相关政策及市场环境的支持，需要企业投入更多的智慧，由此PE的二级市场成为一个被寄望的领域。

业内人士判断，“未来在PE二级市场上，不排除公募基金可能会成为问题PE的战略买家，而在PE不可避免的产业淘汰中，公募基金的进入很可能会扮演一个加速器的作用。”

两头受挤寻新机

显然，整个PE界正面临目标市场转换，投资人结构转型，退出机制创新的问题。

对于PE界面临的两头受挤的现状，早在8月份，投中集团董事长陈颉就公开呼吁PE可以尝试进入并购市场，以解决现在投资难的问题。“PE正在大力挖掘并购的价值，2011年比2010年增长几乎达到百分之百，金额万余亿元人民币。” 陈颉表示。

达晨创投合伙人傅哲宽则表示，“在投资端，向早期项目倾斜，同时进一步向渠道‘下沉’寻找项目。”

面对募资难题，普遍认为原来PE高速发展过程中的LP投资人大都是被忽悠进入，投资心态并不成熟，所以才催生了当前PE市场的断供问题，伴随机构投资人的成长，PE有必要向机构LP进行倾斜。“未来3年内，社保基金、保险公司、上市公司、政府引导基金，这些有长期基金配置计划的机构，将初步形成成熟稳定的LP体系。”中科招商董事长兼总裁单祥双表示。

姜华则表示，“尽管大家都在谈LP断供，但市场并不是没钱，而是LP缺少信任，所以，这也是公募基金比私募基金更有优势的原因所在。公募基金因为长期接受监管，公允性会更好，从这个角度来看，中国将PE引入更系统的监管，对PE来说应该是件好事。”

而对于退出机制问题，在二级市场的低迷以及一级市场的竞争激烈导致估值倒挂成为趋势的背景下，PE二级市场的整合作用正被寄予厚望。